| L'approccio
classico |
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La più classica e diffusa segmentazione
del mercato del capitale di rischio, le cui categorie,
seppur con minimi adattamenti geografici, sono internazionalmente
adottate dagli operatori, dalle associazioni e dai centri
di ricerca, anche ai fini statistici, classifica le tipologie
di investimento, sostanzialmente, a seconda delle diverse
fasi del ciclo di vita dell'impresa target. In tale ottica,
si parla di seed (finanziamento dell'idea) e start
up financing per individuare gli interventi cosiddetti
di early stage, volti cioè a finanziare le primissime
fasi di avvio dell'impresa. Successivamente, qualora l'investimento
sia finalizzato a supportare la crescita e l'implementazione
di programmi di sviluppo di aziende già esistenti, vengono
utilizzati i termini expansion financing o development
capital, mentre si parla di replacement capital
(capitale di sostituzione) per riferirsi ad interventi
che, senza andare ad incrementare il capitale sociale
dell'impresa, si pongono l'obiettivo di sostituire parte
dell'azionariato non più coinvolto nell'attività aziendale.
Ancora, tutte le operazioni orientate al cambiamento totale
della proprietà dell'impresa, sia a favore di manager
interni alla stessa società (management buy out)
che di manager esterni (management buy in), con
il frequente uso della leva finanziaria come strumento
di acquisizione (leveraged buy out), vengono generalmente
raggruppate nella categoria dei "buy out"; così
come si parla di turnaround per indicare gli investimenti
di ristrutturazione di imprese in crisi e di bridge
financing con riferimento agli interventi finalizzati,
sin dal momento della loro realizzazione, nell'accompagnare
l'impresa in Borsa. All'interno delle dette categorie
sono, a loro volta, individuabili ulteriori tipologie
di investimento, a seconda della specifica fase aziendale
e dello specifico tipo d'intervento.
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| Una
nuova concezione |
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La crescente complessità dei settori "merceologici"
e delle peculiari problematiche ad ognuno di essi riconducibile
(si pensi all'ampio comparto dell'Information Technology
ed a quanto sta avvenendo nei sistemi economici più avanzati,
dove aziende "neonate" sono già pronte alla quotazione
in Borsa) fa sì che, in determinati casi, lo stadio di
sviluppo delle diverse imprese, e le esigenze finanziarie
ad esso collegate, poco si prestino ad una schematizzazione
classica. In più, gli operatori nel capitale di rischio
sviluppano di continuo avanzati strumenti di ingegneria
finanziaria, sempre più complessi e sofisticati, attraverso
i quali si fa uso contemporaneo di diverse leve e che,
per questo motivo, sono difficilmente catalogabili. Alla
luce di ciò, si ritiene di dover esprimere, oggi, una
più corretta classificazione, basata sulla macro ripartizione
tra le diverse esigenze strategiche dell'impresa, le problematiche
ad esse riconducibili e gli obiettivi di soddisfacimento
di queste che si pone l'investitore. In tale ottica, gli
interventi degli investitori istituzionali nel capitale
di rischio possono essere raggruppati, classificati e
caratterizzati sulla base di tre principali tipologie:
- finanziamento dell'avvio;
- finanziamento dello sviluppo;
- finanziamento del cambiamento/ripensamento.
Alla prima categoria viene ricondotta l'attività propriamente
detta di venture capital, mentre la seconda e la
terza rientrano nel segmento del private equity.
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Figura 1: le principali categorie di
investimento nel capitale di rischio
Fonte: A. Gervasoni, F.L. Sattin, Private Equity
e Venture Capital,
manuale di investimento nel capitale di rischio,
Guerini e Associati, Milano 2004.
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| Il
finanziamento dell'avvio |
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All'interno di tale categoria sono ricondotti tutti
gli interventi il cui obiettivo è quello di supportare
la nascita di una nuova iniziativa imprenditoriale,
sia essa ancora nella fase embrionale, che nelle primissime
fasi di avvio. Dal punto di vista della domanda (impresa),
la richiesta di intervento è generalmente riconducibile
a un imprenditore - o aspirante tale - intenzionato
a sviluppare una nuova invenzione, o a migliorare/implementare
un prodotto/processo produttivo esistente. Prima che
la commercializzazione del nuovo prodotto sia avviata
e consegua i primi successi, servono spesso ricerche
(di base, di mercato, ecc…) o altre attività, le quali
richiedono investimenti a volte onerosi. Inoltre, ciò
di cui il portatore della nuova idea imprenditoriale
ha spesso grande bisogno è un apporto in termini di
capacità imprenditoriale, di competenze aziendali e
manageriali. Nelle operazioni di avvio, o di early
stage, l'uomo necessita spesso, più che di un mero
contributo in termini di capitali, di un aiuto nella
definizione della formula imprenditoriale e nella riflessione
sulla propria posizione competitiva. Al tempo stesso,
l'investitore deve necessariamente avere fiducia non
solo nelle potenzialità del business, ma anche negli
uomini che con lui lo condurranno. Una distinzione deve
poi essere effettuata tra il lancio di prodotti e servizi
ad alto contenuto tecnologico (high tech) e attività
di tipo più tradizionale. La necessità di conoscenze
altamente specializzate e ancora non particolarmente
consolidate (specie nei paesi dell'Europa continentale),
unita alla rapidità di obsolescenza dei prodotti e dei
processi tipica dei settore tecnologici, caratterizzano
gli investimenti effettuati in tale comparto, soprattutto
in termini di necessità di valutazione delle capacità
imprenditoriali più che reddituali dell'impresa e di
diminuzione dei tempi di permanenza del socio istituzionale
nella compagine azionaria.
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| Il
finanziamento dello sviluppo |
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La seconda macro categoria di interventi
effettuati da investitori istituzionali nel capitale di
rischio è riconducibile a tutte quelle situazioni nelle
quali, a diverso titolo e secondo diverse modalità, l'impresa
si trovi di fronte a problematiche connesse al suo sviluppo.
Lo sviluppo di un'attività imprenditoriale che ha già
raggiunto un determinato livello di maturità, può essere
generalmente perseguito attraverso l'aumento o la diversificazione
diretta della capacità produttiva (sviluppo per vie interne),
l'acquisizione di altre aziende o rami di azienda (sviluppo
per vie esterne), oppure l'integrazione con altre realtà
imprenditoriali, fermo restando un elevato grado di autonomia
operativa delle singole unità (sviluppo "a rete"). Nel
primo caso, il contributo dell'investitore nel capitale
di rischio sarà prevalentemente di natura finanziaria,
anche se, essendo generalmente presenti ancora molte aree
di sviluppo inesplorate, soprattutto in termini di diversificazione
produttiva e geografica, l'elemento consulenziale potrà
rilevarsi estremamente prezioso. Nel caso si intendessero
perseguire gli obiettivi di sviluppo attraverso una crescita
per vie esterne, particolare importanza è assunta dal
network internazionale che l'investitore è in grado di
attivare per l'individuazione del partner ideale. In virtù
di ciò, questo genere di interventi risulta particolarmente
congeniale agli operatori che dispongono di una consolidata
esperienza di carattere internazionale e una notevole
rete di conoscenze in seno a realtà economiche e industriali
di paesi diversi. Nel terzo caso, infine, si fa riferimento
ad una tipologia di intervento finalizzata al raggruppamento
(cluster) di più società operative indipendenti,
integrabili verticalmente od orizzontalmente e caratterizzate
da considerevoli similitudini in termini di prodotti,
mercati e tecnologie, possedute da una holding svolgente
un ruolo di coordinamento strategico e dove la maggioranza
è detenuta da una o più società di investimento.
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| Il
finanziamento del cambiamento |
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La terza categoria di interventi in capitale
di rischio è finalizzata al finanziamento di processi
di cambiamento interni all'azienda, che, seppur fondati
su motivi differenti, spesso portano ad una modifica,
più o meno profonda, dell'assetto proprietario della stessa.
Si tratta della categoria maggiormente indipendente, rispetto
alle altre, dallo stadio di sviluppo raggiunto dall'impresa,
che invece colloca la necessità di ricorso ad un investitore
istituzionale nell'esigenza di un suo "ripensamento".
Le motivazioni che si pongono alla base del cambiamento
possono risiedere tanto nel cosciente raggiungimento,
da parte dell'impresa, di una fase anagrafica, strategica
o patrimoniale di "stallo", per il cui superamento è necessario
una modifica del suo assetto, quanto nel verificarsi involontario
di eventi negativi.
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